作为“全球大模型第一股”，， ，，，，，智谱（02513.HK）于1月8日登陆港交所。。。 。。上市首日股价低开高走，， ，，，，，收报131.50港元，， ，，，，，较发行价上涨13.16%，， ，，，，，市值接近580亿港元，， ，，，，，为潜伏多年的早期投资机构带来了可观回报。。。 。。其背后，， ，，，，，浮现出包括互联网大厂、一线创投、国资等多方资本构成的战略版图。。。 。。
然而，， ，，，，，光环之下，， ，，，，，挑战犹存。。。 。。尽管根据第三方统计，， ，，，，，智谱2024年以6.6%的市场份额居中国独立大模型厂商首位，， ，，，，，但其收入仍高度依赖面向政府、国企的私有化部署项目，， ，，，，，客户集中度高且复购存在不确定性。。。 。。与此同时，， ，，，，，公司研发开支三年间从千万元级跃升至数十亿元，， ，，，，，净亏损同步扩大。。。 。。
值得注意的是，， ，，，，，智谱的上市或许只是开端。。。 。。在智谱率先跑通上市路径后，， ，，，，，AI大模型厂商会否迎来一波IPO热潮，， ，，，，，已成为业界关注的新焦点。。。 。。
1月8日，， ，，，，，智谱于港交所主板挂牌，， ，，，，，成为全球首家以通用人工智能（AGI）基座模型为核心业务的上市公司。。。 。。当日开盘价为120港元，， ，，，，，对应市值约528亿港元。。。 。。根据本次发行价116.20港元计算，， ，，，，，共募集资金超43亿港元。。。 。。
上市首日，， ，，，，，智谱股价呈现“低开高走”，， ，，，，，收盘较发行价上涨超过13%，， ，，，，，市值近580亿港元。。。 。。相比2025年5月完成B6轮融资时的投后估值约244亿元人民币，， ，，，，，公司公开市场估值已实现近130%的增长。。。 。。
伴随智谱成功登陆资本市场，， ，，，，，其背后的投资方亦备受关注。。。 。。根据招股说明书，， ，，，，，自2022年起，， ，，，，，智谱在上市前已完成8轮市场化融资，， ，，，，，累计募集资金约83.63亿元。。。 。。在2023年至2025年间，， ，，，，，资金集中投向通用大模型训练、多模态技术研发及算力基础设施。。。 。。最后一轮融资于2025年5月完成（B6轮），， ，，，，，投后估值已升至243.77亿元，， ，，，，，较首轮估值增长数十倍。。。 。。
第一类是互联网大厂及产业资本。。。 。。根据招股说明书，， ，，，，，目前美团系的天津三快科技有限公司（下称“三快科技”）持有1721.73万股，， ，，，，，持股比例（占已发行普通股的比例，， ，，，，，下同）达到3.91%；；；； ；； ；蚂蚁系通过上海飞玡科技有限公司（下称“上海飞玡”）、上海云玡企业管理咨询有限公司（下称“上海云玡”）共持有1608万股，， ，，，，，持股比例达到3.66%；；；； ；； ；此外，， ，，，，，腾讯系、小米创始人雷军系亦有持股。。。 。。
第二类是VC/PE机构，， ，，，，，最典型的是君联资本，， ，，，，，其旗下的苏州君联相道股权投资合伙企业(有限合伙)、苏州君联锦帆创业投资合伙企业（有限合伙）以及由君联资本担任管理人的社保唬�；； ；； ；鹬泄卮遄灾鞔葱峦蹲驶穑ū本┖匣锲笠担ㄓ邢藓匣铮┓直鸪钟�1866.77万股、175.25万股和668.89万股，， ，，，，，持股比例分别为4.24%、0.4%、1.52%。。。 。。启明创投、今日资本、达晨财智资本、华控基金、中科创星等亦有持股。。。 。。
第三类是国资或政府引导基金，， ，，，，，如武清国资、海淀国资、珠海国资、浦东国资、北京国资旗下人工智能基金、大兴产业基金、成都国资等。。。 。。
在明星投资阵容与长线资本支持下，， ，，，，，智谱的上市为早期投资者带来了显著的账面回报。。。 。。其中，， ，，，，，部分机构凭借前瞻布局与持续加注，， ，，，，，获得了尤为丰厚的收益。。。 。。
最早进入的机构回报倍数领先。。。 。。追溯智谱的融资历程，， ，，，，，天使轮投资者为北京中科创星硬科技创业投资合伙企业（有限合伙）（下称“中科创星”）。。。 。。招股说明书显示，， ，，，，，中科创星作为独家投资方，， ，，，，，向智谱投资了4000万元，， ，，，，，投后估值为3.75亿元。。。 。。目前，， ，，，，，中科创星还持有智谱591.23万股，， ，，，，，按照IPO发行价估值约为6.87亿港元，， ，，，，，较投入金额大幅增长。。。 。。
作为智谱目前最大的外部股东，， ，，，，，君联资本持有股份超过1300万股，， ，，，，，按发行价计算，， ，，，，，对应市值超过15亿港元。。。 。。根据公开融资记录，， ，，，，，君联资本在B轮和B+轮中投入超1亿元。。。 。。以此计算，， ，，，，，其账面浮盈可观。。。 。。
除了专业投资机构，， ，，，，，参与布局的互联网产业资本同样斩获丰厚。。。 。。蚂蚁集团通过上海飞玡、上海云玡两只基金累计投资智谱6亿元。。。 。。目前蚂蚁集团持有1608.47万股，， ，，，，，对应IPO账面市值约18.69亿港元。。。 。。
从技术实力看，， ，，，，，智谱拥有显著优势。。。 。。公开资料显示，， ，，，，，智谱成立于2019年，， ，，，，，由清华大学技术成果转化而来，， ，，，，，定位为专注于基础模型研发的独立厂商。。。 。。凭借原创的GLM（通用语言模型）预训练架构，， ，，，，，构建了覆盖语言、代码、多模态及智能体的全栈模型矩阵，， ，，，，，模型适配了40余款国产芯片。。。 。。
招股说明书引用弗若斯特沙利文数据称，， ，，，，，按照2024年的收入计算，， ，，，，，智谱在中国独立通用大模型开发商中位列第一，， ，，，，，在所有通用大模型开发商中位列第二，， ，，，，，市场份额为6.6%。。。 。。
从财务表现看，， ，，，，，智谱呈现高速增长态势。。。 。。根据招股说明书，， ，，，，，2022年~2024年，， ，，，，，其收入从5740.90万元飙升至3.12亿元；；；； ；； ；2025年上半年收入为1.91亿元，， ，，，，，同比增长超300%。。。 。。
然而，， ，，，，，高速增长背后也存在隐忧。。。 。。智谱属于“基模五强”中业务偏B端的企业之一，， ，，，，，其收入较为依赖本地化部署的“项目制”模式，， ，，，，，客户稳定性不强。。。 。。
根据招股说明书，， ，，，，，2022年，， ，，，，，智谱95.5%的收入来自私有化部署；；；； ；； ；2025年上半年，， ，，，，，该比例虽然降至69.4%，， ，，，，，但仍占半数以上。。。 。。一名行业内人士对第一财经分析称，， ，，，，，这类客户多为政府、金融机构及国企，， ，，，，，虽然单笔订单金额高，， ，，，，，但复购率低。。。 。。
与此同时，， ，，，，，智谱面临着持续扩大的研发投入。。。 。。招股说明书显示，， ，，，，，2022年~2024年，， ，，，，，智谱的研发开支从8440万元暴增至21.95亿元；；；； ；； ；2025年上半年，， ，，，，，研发支出达到15.95亿元。。。 。。
这也导致智谱的亏损呈现逐年扩大的趋势。。。 。。2022年至2024年，， ，，，，，智谱的净利润分别亏损1.43亿元、7.88亿元、29.56亿元；；；； ；； ；2025年仅上半年，， ，，，，，净利润亏损已达23.51亿元。。。 。。
艾媒咨询CEO兼首席分析师张毅对第一财经表示，， ，，，，，智谱上市后面临的客观压力依然显著。。。 。。公司研发与市场推广成本高企，， ，，，，，累计亏损已达数十亿元。。。 。。收入结构方面，， ，，，，，高度依赖重资产的私有化部署业务，， ，，，，，占比超过八成，， ，，，，，该业务的持续稳定性及成本控制问题导致毛利率波动较大。。。 。。与此同时，， ，，，，，在云资源等方面，， ，，，，，面临阿里等大厂的低价策略和资源挤压，， ，，，，，竞争压力突出。。。 。。
“从二级市场表现看，， ，，，，，虽然上市首日股价整体未出现大幅下跌，， ，，，，，但市场对其高估值与持续亏损、盈利周期的不确定性仍存较多争议。。。 。。”张毅补充称，， ，，，，，此次智谱公开认购超千亿元，， ，，，，，其中包含相当规模的中短线套利资金，， ，，，，，后续能否支撑股价、是否出现拉高抛售等情况，， ，，，，，也存在潜在风险。。。 。。
香颂资本执行董事沈萌称，， ，，，，，私募市场的高预期与公开市场的理性评估之间存在落差，， ，，，，，“预期太高”是导致股价波动的重要因素。。。 。。
随着智谱率先登陆港股，， ，，，，，紧随其后，， ，，，，，MiniMax也已通过港交所聆讯、计划于近期挂牌，， ，，，，，而“港股GPU第一股”壁仞科技刚刚完成上市。。。 。。这一连串动态引发市场关注：是否意味着AI领域正迎来一波上市热潮？？？？？？？
多位市场人士对第一财经表示，， ，，，，，智谱上市具有显著的标杆意义。。。 。。沈萌表示，， ，，，，，相关方面都在积极利用资本市场支持前沿科技领域，， ，，，，，香港在全球科技领域融资市场的机会会扩大。。。 。。
深港龙（东莞）资本投资有限公司负责人认为，， ，，，，，这反映出中国AI大模型企业日益受到国际资本认可，， ，，，，，通过港股走向国际已成为一条可行且稳健的路径。。。 。。
“智谱作为港股乃至全球大模型领域首家上市公司，， ，，，，，具有明确的行业与资本双重标杆意义。。。 。。”张毅表示，， ，，，，，这标志着中国大模型产业正式从技术研发迈入商业化阶段，， ，，，，，为同行提供了可参考的资本化路径，， ，，，，，将推动行业重心从技术竞赛转向商业落地。。。 。。同时，， ，，，，，其上市也为港股注入了稀缺的AGI标的，， ，，，，，有助于市场估值逻辑从“故事驱动”转向“商业驱动”，， ，，，，，有望吸引更多全球资金关注中国AI基础层投资。。。 。。
然而，， ，，，，，热潮之下，， ，，，，，市场亦保持理性。。。 。。张毅分析认为，， ，，，，，二级市场表现将主要取决于企业能否构建可持续的核心竞争力，， ，，，，，以及盈利改善的实际进展。。。 。。当前大模型赛道依然拥挤，， ，，，，，市场已渐趋理性，， ，，，，，从热衷技术叙事转向更关注商业落地与变现能力。。。 。。加之港股市场本身重视短期盈利，， ，，，，，因此智谱等公司的后续走势仍需持续观察。。。 。。
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